一、4月财政数据：冲击高峰显现，财政仍将蓄力

　　事件描述：1-4月财政收入同比-4.8%，前值8.6%；1-4月财政支出同比5.9%，前值8.3%；1-4月政府性基金收入同比-27.6%，前值-25.6%；1-4月政府性基金支出同比35.2%，前值42.9%。

　　核心观点：第一，4月疫情对财政收入的冲击显现。4月公共财政收入同比下降41.3%，主要源于税收拖累。一方面，增值税留抵退税政策集中在4-5月实施，一次性构成收入端压力；另一方面，疫情对经济冲击影响税源，房产税（-1.92%）、车辆购置税（-53.35%）等多项税收增速出现下滑。4月政府性基金收入同比下降34.4%，主要是由于卖地收入的继续下降。当前房地产调控政策日趋积极，随着个人首套住房贷款利率下限下调及“因城施策”加码放松，楼市或缓慢回暖，对未来数月地方政府卖地收入形成一定支撑。第二，财政支出同步回落，地方支出为主要拖累。4月公共财政支出同比下降-1.96%，其中地方财政支出同比下降-2.8%，这表明除了受疫情影响支出进度外，中央向地方转移支付可能尚未完全下达。从支出结构看，4月社保就业和教育两项与民生相关的支出大幅下降，卫生健康支出分项出现上升，基建分项仍然是财政支出的重点方向，但支出力度同样有所减弱。4月政府性基金支出同比增长12.9%，增速回落较为明显，体现出收入端下降对支出的掣肘作用。第三，专项债发行放缓，未来数月财政仍有望积极发力。4月专项债发行速度大幅放缓，新增专项债发行额度仅为1038亿元，而根据国常会指示，今年9月前将所有的3.65万亿专项债额度全部发放完毕，未来5个月的每月平均发行额度大约达到4500亿元以上，因此政府性基金支出增速将大幅推高，保证财政支出的后续力度。此外，特别国债的发行或也将作为一个政策选项，适时补充财政因疫情导致的潜在缺口。因此我们认为，在疫情得到控制和经济逐步回升的积极态势下，财政收入和支出有望继续发力，推动经济“稳增长”效果的兑现。

　　二、稳经济措施箭在弦上：纾困政策发力，财政基建加码

　　事件描述：央行最新发布的4月金融数据大幅低于预期，显示出疫情冲击下当前经济面临的压力，包括市场主体长期投资信心不足，消费、民生承压，以及企业订单下滑等。保民生、稳经济的具体举措和宏观政策发力方向成为当前市场关注焦点。

　　核心观点：第一，在保民生方面直达性政策仍需持续加力。去年下半年以来，经济下行压力有所加大，叠加疫情影响，尤其体现为特定行业和市场主体面临非对称冲击，部分民生短板有所凸显。今年政府推出了一系列针对服务业、中小企业等风险敞口较大主体的兜底措施。考虑到疫情前期的反弹幅度超出预期，且呈现有一定扩散态势，直达性政策仍需持续加力，以稳定大众预期。第二，预计积极财政政策将在稳经济进程中发挥主导作用。从今年以来的金融数据看，企业中长贷和居民贷款所反映的实体经济融资需求相对疲弱。我们认为，未来积极财政政策将发力直接支持投资和消费活动，而货币政策则坚持宽信贷和降成本并举。二季度，财政支出端有望持续发力支持基建提速，以稳定经济和预期。同时，更加直接和精准的转移支付及财政补贴政策可以同步支持受疫情影响较重的中小微企业及低收入家庭部门。另外，财政收入端可以继续优化结构性减税退税政策，尤其是针对中小微企业落实和加大退税政策力度。第三，基建发力是下半年稳增长的重要抓手。从具体的发力方向上看，近期多个重要会议再次强调了基建对“稳增长”的重要意义，不仅明确扩大了基建项目的投资范围，还强调以引入社会资本拓宽基建的资金来源。我们认为，与消费不同，基建受拖累的进度大概率会在疫情得到有效控制后回补，因而全年基建增速受施工延后的影响不大。此外，在现代化基建战略定位全面提升的情形下，未完全被纳入基建统计的算力网络、数据中心、智能物流等领域也将实现较高的超前投资，实际对经济增长的贡献有望显著提升。

　　三、美国劳动力市场紧张持续

　　事件描述： 当前美国劳动力紧张，职位空缺率达到7.1%的历史高位，我们评估需要劳动力约800-950万人。劳动力供需紧张成为制约美国通胀缓解的重要因素，4月的通胀数据中除房租外的服务业同比上涨5.6%，各行业薪资涨幅均大幅度提升，休闲酒店业同比薪资涨幅超过11%。

　　核心观点：第一，美国新增就业较前3月增速有所下滑。4月美国新增就业42.8万，较前几月增幅略有下滑。失业率保持在3.6%。一方面，劳动参与率继续下降；另一方面，劳动市场需求攀升。供需失衡进一步推动平均时薪持续增长。然而，美国劳工部报告显示，平均时薪抬升幅度进入4月仅上升0.3%，而过去三个月平均时薪年化增幅为3.8%，且显著低于2021年同期名义工资增幅。但4月时薪可能受到季节性调整所影响，并无法证实工资价格螺旋效应的弱化。第二，美国就业市场收紧趋势将持续。大量数据显示2月美国名义工资水平已经急剧攀升，工资粘性已经广泛性传导影响一篮子CPI的核心服务类项目。此外整体指标也表明劳动力市场已经高度紧张。2021年美国强劲的名义工资增长很有可能是由疫情催生的、一次性的因素所导致的，但数据显示2022年名义工资持续增长的背后则是对通胀长期持续的市场预期。这或已将显示“工资-价格”螺旋正在加剧。三，美国就业市场收紧有利有弊。劳动力市场收紧的好处是有利于此前找不到工作的人实现就业目标，但坏处是目前的价格水平增幅超过工资水平增幅，从而可能导致经通胀调整后的实际工资水平经历40年来最严重的下跌。此外，除非通胀始终停留在高位，否则很难长期保持极低的失业率，这会加剧美国经济软着陆的难度，牺牲的是未来的就业。总结来说，美国劳动力市场从就业角度看很强劲，而从实际工资角度看则很疲软。未来的主要问题在于这种情况会持续多久，以及名义工资增长是否真的在逐渐放缓。劳动参与率仍有大幅提高的空间，美国也有很大机会在不加剧通胀压力的前提下促进就业。但是，劳动供给增加也会创造更多的需求，因此从这一点来看，就业增长也并不会减轻通胀。如果名义工资与价格增长不显著放缓，美国就面临低失业率不可持续以及经济陷入衰退的风险。目前为止，美联储只追求政策正常化，而接下来就业与通胀的走势将取决于就业市场能否自发降温。

　　四、特区政府修订经济预期：香港经济仍有望实现稳中有增

　　事件描述： 全球需求增长减慢、疫情干扰跨境运输、防疫措施、国际局势不明朗等因素拖累本地经济增长，香港特区政府近日将2022年全年GDP增长预测由今年2月预计的2%至3.5%，向下修订为1%至2%。

　　核心观点：第一，修订经济预期是基于香港一季度经济数据的合理调整。今年伊始，香港经历了第五波新冠疫情反弹，叠加全球需求放缓，从内外两方面给香港经济增长带来了较大的下行压力。第一季度，私人消费同比下跌5.5%，整体投资开支按年实质下跌8.4%，整体货物出口按年实质下跌4.5%，导致香港今年第一季度本地生产总值同比收缩4%，中断了此前连续四个季度的正增长趋势。第二，纾困支持政策稳步推进，有望提振消费、缓解企业压力。特区政府已经从多方面入手稳定香港经济大盘，香港经济仍有望实现稳中有增的良好局面。就本地市场来说，疫情防控依旧是当前影响消费、投资的最主要因素。特区政府已经于4月下旬开始分阶段放宽社交距离措施，本地零售、餐饮、休闲娱乐等行业均受到提振。随着疫情好转下消费场景的开放与消费券对于居民消费能力的提升，预计将对恢复本地私人消费提供一定的支撑作用。针对本地企业，“2022保就业”、“中小企融资担保计划”、多项税务宽减（如，利得税宽减、非住宅物业差饷宽减等）和费用减免（如，延长豁免或宽减34类政府收费12个月等）等计划渐次推出，将从缓解经营压力与提供资金周转协助两方面向企业提供支援，尤其是对中小企。4月PMI上涨至51.7，重回荣枯线以上，扭转了一季度的收缩状态。第三，港元走弱触发弱方汇兑保证，但并不会对香港金融体系稳定造成实质性影响。随着美国货币政策转向紧缩，在联系汇率制度之下，港元汇价触及弱方汇兑保证水平，金管局五次共计买入175.85亿港元。一方面，香港并不具备货币政策独立性，随着美国货币政策转向，香港从被动扩表进入被动缩表阶段。金管局以美元购入港币，缩减资产负债表中的美元资产规模，压缩流通中的基础货币，港元汇率也会随之企稳。另一方面，香港外汇储备充足、流动性充裕。截至5月19日，香港拥有4657亿美元的外汇储备、超过3200亿港元的银行体系结余，以及超过21000亿港元的货币基础，可为资金流出提供较大的缓冲作用，港元转弱不会对香港金融体系稳定造成实质性的影响。

　　（作者：工银国际研究部 程实博士 王宇哲博士 张弘顼博士 徐婕博士 高欣弘）

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