一、本周观点：多重利空纷至，警惕债市陷阱

　　本周市场波动加大，债券市场长端震荡，短端收益率上行幅度在2bp左右。上证综指下跌1.22%，深证成指下跌1.65%。大宗商品市场中，铁矿石小幅下跌0.34%、螺纹钢持平、焦炭整体小幅上涨0.36%。

　　本周资本市场陷入震荡的原因有几个方面：1、资金面偏紧、央行重启14天逆回购，市场流动性预期收紧；2、万能险资金退出股市的预期；3、多地推出房地产限购政策，导致房地产板块下跌接近5%；4、国务院《降低实体经济企业成本工作方案》，对于股市的支持力度偏强、债市的支持力度偏弱，债券市场陷入震荡。

　　从市场来看，本周债市牛熊拐点到来，后续仍或持续震荡偏弱，主要原因在于：

　　1、周五耶伦讲话偏鹰派，美国债市受其影响收益率出现反弹。由于JacksonHole上的耶伦的讲话，美国短期债券市场收益率上行幅度达到6bp。在耶伦讲话过后，美国期货市场上的加息预期上升，其中9月加息概率超过1/3，12月加息概率接近2/3。下周美国非农数据将对9月的加息概率有决定性影响，是确认美国经济状况的关键。从中长期看，市场对于美国加息预期弱于官方预期，债券市场透支了全球央行货币持续宽松的预期，伴随美联储加息，后续这一预期的修正将会对债券市场形成较大影响。本周的伦敦黄金市场走跌接近2%，也显示全球风险偏好有所抬升。

　　2、周六公布的企业利润数据显示，中国“L型”底无需进一步宽松支撑。周六公布的工业企业利润持续向好。工业增加值变化不大，但今年同期的企业利润相比去年大幅改善。这显示当前的工业增加值是企业利润向好和经济可持续背景下的增长，这种良性增长下工业无进一步下行的理由。目前从国务院常务会议到“健康中国2030”规划，都显示政策层对于消费升级带动经济增长的决心。供给侧改革奠定“L型”底创造转型空间，国企改革和消费升级同步推进，中国中长期经济风险降低，无需再通过宽松的方式来进行支撑。

　　3、降杠杆依然是政策主基调。本周14天逆回购的推出和持续的增多，实际上是债券市场降杠杆的重要举措。需要降杠杆的原因在于，第一、央行所期待的基准利率实际上是2.25%，但是由于市场在隔夜市场上的定价与7天逆回购比不一致，形成了市场的基准利率，央行对此存在修正的意图；第二、中长期来看，中国实体经济风险下降，但债券市场所积累的泡沫风险提高，杠杆程度过高会放大金融风险，不利于债券市场的长期健康发展；第三、债券市场加杠杆下的债券收益率过度走低会重新放大实体经济的加杠杆意图，从而导致企业部门降杠杆的努力作用下降。总体而言，在经济企稳、高频数据改善的背景下，降杠杆仍然是政策主基调。

　　4、市场策略：警惕债市陷阱，股市“健康牛”

　　综合以上几重因素，我们认为，受到美联储的加息预期升温、OPEC冻产会议等影响，海外的宽松预期下降、原油等大宗商品价格的持续下行预期下降。国内来看，企业利润持续改善、通胀在9月或上行到2%以上、高频数据上行、降杠杆仍是政策主基调。这几个方面综合起来，对债市利好的因素几乎消磨殆尽，收益率筑底和反弹的预期回升，投资人需要警惕债市陷阱。

　　从股票市场来看，企业利润回升成为推动股市中长期“健康牛”的因素。2015年的大的牛市过后，“泡沫牛”和“水牛”的可能性不再，但经济在“L型”底的状况下，企业盈利的大幅改善将是能够带动“健康牛”的关键因素。

　　二、海外经济

　　美国方面：耶伦讲话偏鹰派，9月加息预期上升。耶伦美联储主席耶伦在JacksonHole会议上发表讲话称，就业市场状况改善，预计美国经济和劳动力市场将进一步复苏，经济形势正接近美联储的就业和通胀目标。近几个月加息的可能性有所上升。同时副主席费希尔暗在接受采访时表示，9月可能加息且今年可能加息两次。若8月美国非农数据改善，美国或将在年内加息。联邦基金利率期货显示美联储9月加息概率上升至38%，12月加息的概率升至62.3%。

　　本周投资者等待周五耶伦演讲表明对加息的态度，市场表现较为谨慎。本周道琼斯工业指数累计下跌0.85%，收18394.40点，纳斯达克指数累计下跌0.37%，收5218.92点。美国标准普尔累计下跌0.68%，报2169.04点。WTI原油期货价格较上周下跌2.45%，报收47.33美元/桶。美国10年期国债本周上升4BP至1.62%

　　日本方面：日本持续通缩，出口、消费依然疲软。日本7月消费者物价指数同比上升0.5%，6月为0.7%，连续5个月萎缩。日本安倍政府数年来一直努力提振通胀，以刺激消费拉升经济，但家庭消费意愿低，通胀仍持续低迷，同时年初以来日元大幅升值拖累出口。日本二季度GDP增幅低于市场预期，表明经济增长依然乏力。近期日本央行行长黑田东彦全面评估货币政策，表明日本或将推出新的刺激政策。

　　三、国内宏观

　　（一）增长：汽车和地产持续发力托底经济

　　发电耗煤量增速持续走高，表明近期工业生产逐步改善。截止8月27日，6大发电集团日均耗煤量为71.7万吨，较上周上涨0.5%，同比增速为8.56%，上旬同比增速为3.17%。临近9月，高温酷暑天气和暴雨等影响逐渐褪去，发电耗煤量仍保持高速增长，表明工业生产正逐步改善。

　　商品房成交量增长平稳，二线城市持续发力。截至8月26日，30大中城市累计成交商品房面积1997.45万平方米，日均成交79.90平方米，较去年同期上涨28.4%。其中，一线城市同比上涨5.7%，二线城市同比上涨40.4%，三线城市同比上涨19.88%。房地产销售出现回暖迹象，一线和三线房地产销售同比增长稳定，二线城市商品房成交量回升明显。

　　钢铁价格延续增长，高炉开工率持续攀升。钢材综合价格指数上涨2.3%至77.54。8月上旬粗钢日均产量169.86万吨/日，同比上涨0.48%，较7月上旬环比涨3.29%。高炉开工率持续攀升至80.66%，较上周上升0.41%。Myspic综合钢铁价指数较上周上涨1.81%，报101.0。螺纹钢价格持续上涨，较上周上涨1.31%，螺纹钢库存自6月12日低位396万吨上升至405.42万吨，累计上涨2.38%。

　　受G20限产供给收缩影响，水泥价格上涨增幅加大。全国水泥价格指数较前一周上涨2%。分地域来看，华北、华东、西南水泥价格分别同比上涨4.2%、5.1%和3.0%。受G20限产，水泥供给收缩的影响，华东地区增速高于全国平均水平。

　　8月的车市零售依旧保持较好水平。根据乘联协会统计，虽然由于部分厂家的休假，第二周零售数据稍有缺损，但8月总体看前两周的车市零售表现较强，第三周零售量和增速表现均达到高位，1-3周的总体零售同比增速30%也是很好的表现。同时，半钢胎开工率较去年同期增长5.08%，较上周增长1.4%，表明乘用车生产量将延续高增长。

　　中国对澳洲和巴西铁矿石需求增长，提振运费，航运指数持续回升。因海岬型船舶运费上涨，本周BDI指数从683上升至720，上涨5.4%，CDFI指数从563.89上升到531.26，上涨0.1%。

　　（二）国内物价：猪肉价格跌幅收窄，煤炭钢铁价格上涨行情不减

　　受中秋临近需求上升的影响，供需温和上涨，猪肉、鸡蛋和蔬菜价格上涨幅度均较上周小幅上升。截止至8月20日，农业部公布的农产品（000061,股吧）价格批发价格总指数和菜篮子产品批发价格指数较前一周分别变动1.0%和1.2%，较之前一周上涨幅度加大。从主要农产品来看，国家发改委公布的36个城市平均零售价，猪肉价格为17.63元/斤，较前一周上涨0.1%，低于7月平均价格；鸡蛋价格为4.51元/千克，较前一周上涨3.4%。

　　美国EIA原油库存增幅远超预期，原油期货承压下挫；受钢铁价格延续增长，黑色系价格普涨。本周WTI原油期货价格较上周下跌2.45%，报收47.33美元/桶；布伦特原油期货价格较上一周下跌2.3%，报收49.67。其他工业原料方面，煤炭钢铁价格延续增长，环渤海动力煤价格上涨2.5%，炼焦煤价格上涨1.17%，铁矿石价格下滑0.2%。LME基本金属指数一周下跌2.3%，Myspic综合钢铁价指数较上涨1.81%,南华工业品指数较下跌2.3%，报1469.16。

　　四、债券市场数据盘点

　　（一）资金面：央行重启14天逆回购，资金利率上行。本周（8月22日-8月26日），央行通过公开市场净投放流动性3100亿元，前周净投放80亿元。具体地，7天逆回购5350亿元，7天逆回购到期4050亿元，净投放1300亿元；14天逆回购1800亿元。上周无国库现金定存招标和到期。下周将有5350亿元逆回购到期。

　　截至8月27日，R001收于2.07%，较前周上行2.17BP；R007收于2.55%，较前周上行8.45BP；R014收于2.816%，较前周上行9.69BP；R1M收于2.85%，较前周上行16.19BP。本周资金面整体呈现紧张格局，本周三央行重启14天逆回购，回购利率2.40%，资金利率大幅上行。周四和周五，央行延续14天公开市场操作释放流动性，资金面明显得到缓解。

　　（二）一级市场：下周计划发行1026亿元利率债。本周（8月22-8月26日），利率债总计发行1056.9亿元，较上周减少366.7亿元，净融资额841.6亿元，较上周增加1222.7亿元。下周共发行10支债，计划发行规模1026亿元。

　　（三）二级市场：资金成本上升，债券收益率回调。截止至8月27日，利率债收益率调整，大多数期限利率债收益率上行。国债方面，1年期国债较上周上行2.47BP至2.126，10年期国债下行0.74B至2.69。在关键期限的政策性金融债方面，下行幅度最大的是1年国开债，下行0.55BP，上行幅度最大的是10年期非国开债，上行3.3BP。10年期国债目前利率为2.69%。目前1年期和3年期AA+评级企业债信用利差分别为84和80BP，1年期和3年期AA评级企业债信用利差分别为106和102BP，均低于历史四分之一分位数。